中国银河(601881)首次覆盖报告：经纪业务优势显著 自营投资盈利稳健

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核心观点：中国银河以零售业务为特色，客户资源丰富。公司基于五大行、人保及中经开丰富的信托业务分部，营业网络布局领先同业。2022 年公司经纪业务占主营业务收入比例为34.9%，为第一大收入来源，市占率排名前列。作为汇金系旗下券商，中国银河整合多方资源，资金实力雄厚，综合实力优势促进公司稳健发展。

经纪业务：营业网络覆盖广泛，客户群规模庞大且稳定。公司2022 年代理买卖证券业务净收入市占率4.62%，行业排名第5。渠道网络方面，截至2022年末，公司拥有37 家分公司，营业部数量为487 家，保持行业第一水平。

公司在北上广等发达地区具有较强的竞争力，一定程度上抵御行业佣金战带来的佣金下滑对经纪业务的不利影响。客户资源方面，截至2022 年末，公司经纪业务客户数超过1400 万户，客户数持续增长。

信用业务：两融规模市占率持续提升，股票质押风险可控。公司利息净收入由2016 年的25 亿元提升至2022 年的52 亿元，业务发展迅速。截至2022年末，公司两融余额为793 亿元，市占率5.15%，表现优于市场整体水平。

自营投资：盈利保持稳健，固收投资规模持续提升。2022 年公司实现自营投资收入56 亿元，排名上市券商第五，表现优于行业整体。以固收类为主，2022 年末公司固收类投资规模进一步提升至2042 亿元，较上年末提升34.63%，23Q2 债券市场强，预计业绩改善较大。

投资建议：我们预计中国银河2023-2025 年营业收入分别为374.57 / 407.68/ 443.45 亿元；归母净利润分别为95.09 / 105.49 / 116.76 亿元，对应EPS分别为0.92 / 1.02 / 1.13 元。公司自营投资盈利稳健，经纪业务优势稳固，客户基数大且持续增长，资本实力强劲，我们给予公司2023 年1.4 倍PB的估值，对应目标股价为12.66 元/股，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示：市场波动风险、业务风险、市场活跃度下降风险。

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